智通財經(jīng)注意到，隨著美聯(lián)儲繼續(xù)縮減資產(chǎn)負(fù)債表，它仍然面臨著五年多前面臨的同樣問題的困擾。

　　雖然市場動態(tài)已經(jīng)發(fā)生變化，但政策制定者和投資者面臨的主要問題是如何衡量金融體系的流動性，并在美聯(lián)儲減持資產(chǎn)時避免出現(xiàn)迫使美聯(lián)儲在 2019 年 9 月進(jìn)行干預(yù)的動蕩。

　　自 2022 年年中開始量化緊縮政策以來，美聯(lián)儲已縮減了超過 2 萬億美元的資產(chǎn)。現(xiàn)在，考慮到逆回購工具（衡量流動性過剩的指標(biāo)）的水平、幾乎空置以及銀行儲備等其他因素，許多華爾街策略師預(yù)計美聯(lián)儲將在今年上半年結(jié)束量化緊縮政策。他們還指出，最近回購協(xié)議市場的動蕩（最明顯的是 9 月底的動蕩）并不是美聯(lián)儲行動的結(jié)果，而 2019 年可能是美聯(lián)儲行動的結(jié)果。

　　德意志銀行策略師Steven Zeng表示：“自那時以來，有些事情可能已經(jīng)發(fā)生了變化，特別是美國國債市場規(guī)模大得多，發(fā)行量也非常高。”交易商在市場上進(jìn)行中介的能力受到限制，這也是“回購波動性比儲備稀缺性更大的因素，這可能是一個關(guān)鍵的區(qū)別。”

　　早在2019年，量化緊縮導(dǎo)致的儲備稀缺，加上大筆企業(yè)稅繳納和國債拍賣結(jié)算等多種因素共同導(dǎo)致了流動性緊縮，導(dǎo)致關(guān)鍵貸款利率飆升，迫使美聯(lián)儲出手干預(yù)以穩(wěn)定市場。

　　即便現(xiàn)在，儲備稀缺的臨界點(diǎn)仍不明確，不過官員們表示，這是銀行最低的舒適水平加上緩沖。目前的余額為 3.33 萬億美元，官員們認(rèn)為這一水平是充裕的，比兩年半前開始削減儲備時的水平低了約 250 億美元。

　　對于一些市場參與者來說，沒有下降表明機(jī)構(gòu)的理想儲備水平遠(yuǎn)高于預(yù)期，一些銀行實(shí)際上正在支付更高的融資成本以保留現(xiàn)金。美聯(lián)儲上個月發(fā)布的最新高級財務(wù)官調(diào)查結(jié)果顯示，超過三分之一的受訪者正在采取措施維持當(dāng)前水平。

　　關(guān)于充足儲備和量化緊縮政策終止點(diǎn)的爭論并不新鮮。在2019 年 1 月的會議上，時任美聯(lián)儲理事的萊爾·布雷納德告誡不要尋找銀行儲備在需求曲線中的陡峭部分，并警告說這“必然會導(dǎo)致基金利率波動加劇”，并且“需要新的工具來遏制這種情況”。

　　布雷納德在隨后的會議上還指出，美聯(lián)儲量化緊縮政策的結(jié)束可能與債務(wù)上限臨近導(dǎo)致的儲備水平波動相吻合，并補(bǔ)充說，儲備水平可能與正常余額有很大不同。

　　時間飛快，債務(wù)上限令儲備前景不明朗的擔(dān)憂再次浮現(xiàn)。在12 月 17 日至 18 日的最新會議紀(jì)要中，系統(tǒng)公開市場賬戶經(jīng)理Roberto Perli指出，“2025 年可能恢復(fù)債務(wù)上限，這可能會導(dǎo)致美聯(lián)儲負(fù)債發(fā)生重大變化，這可能會對評估儲備狀況構(gòu)成挑戰(zhàn)。”

　　自 2019 年討論以來，一個值得注意的進(jìn)展是建立了常備回購工具，該工具于 2021 年 7 月推出。符合條件的銀行和一級交易商使用常備回購工具隔夜借入資金，以換取美國國債和機(jī)構(gòu)債務(wù)，從而成為流動性來源。通過以美聯(lián)儲設(shè)定的利率提供融資，目標(biāo)是確保聯(lián)邦基金利率不會超出央行的政策目標(biāo)范圍。

　　早在2019 年 6 月的會議上，美聯(lián)儲主席杰羅姆·鮑威爾就看到了 SRF 的兩個潛在吸引力：避免聯(lián)邦基金利率飆升并盡可能保持銀行儲備規(guī)模較小。

　　然而，鑒于 9 月 30 日季末銀行活動推高了融資利率，余額躍升至僅 26 億美元，這是每日操作永久化之前的最高水平，因此該工具仍然很少使用。美聯(lián)儲最近在年初增加了早間操作，以進(jìn)一步支持市場參與者。

　　對該工具的主要批評是，它不是集中清算的，因此任何活動都會增加資產(chǎn)負(fù)債表成本。這又回到了經(jīng)銷商面臨的限制及其在市場上的中介能力。

　　德意志銀行的Zeng表示：“2019 年的討論應(yīng)該會在一定程度上影響他們今天對 SRF 的看法。”當(dāng)時“他們認(rèn)為 SRF 的使用過多和過于頻繁會帶來不利結(jié)果，他們擔(dān)心與所有流動性支持機(jī)制一樣存在道德風(fēng)險。”